640_ADM Financeira II - 2013 1 - Seçao (3)

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Seção 3
Elaborado por
Seção 3VERSÃO 2013-1
Administração Financeira II
Prof. Antonio Freitas
Prof. Filipe Sobral
Seção 3
Conteúdo da Seção
� Decisões de Investimentos em Condições de Risco:
– O risco em projetos de investimento;
– Enfoques comportamentais para lidar com o risco;
– O risco em projetos de investimento internacionais;
– Taxas de desconto ajustadas por risco;
– Comparação de projetos com diferentes durações;
– Racionamento de capital na avaliação de projetos de 
investimento.
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Seção 3
Objetivos da Seção
� Compreender a importância do reconhecimento explícito 
do risco na análise de projetos de investimento.
� Discutir a análise de sensibilidade e a simulação como 
enfoques comportamentais ao tratamento do risco. 
� Descrever a determinação e o uso de taxas de desconto 
ajustadas por risco (TDARs).
� Reconhecer o problema causado por projetos 
mutuamente exclusivos com diferentes durações.
� Explicar os enfoques básicos da seleção de projetos em 
condições de racionamento de capital.
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Seção 3
O Risco na 
Decisão de Investimento
� Na realidade, situações em que o risco de cada projeto é 
igual são raras.
� Os fluxos de caixa de projetos em geral possuem níveis 
distintos de risco e a aceitação de um projeto afeta o risco 
geral da empresa.
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Seção 3
Enfoques Comportamentais
para Lidar com o Risco
� No contexto dos projetos de investimento discutidos nesta 
seção, o risco resulta quase inteiramente da incerteza a 
respeito das entradas futuras de caixa, porque a saída 
inicial de caixa geralmente é conhecida.
� Esses riscos resultam de diversos fatores, entre eles, a 
incerteza a respeito de receitas, despesas e impostos 
futuros.
� Portanto, para aferir o risco de um projeto, o analista 
precisa medir o risco das entradas de caixa.
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Seção 3
Risco em Investimentos
Análise de Sensibilidade
� A Treadwell Tire Company, empresa varejista de pneus, 
tem custo de capital de 10% e está analisando a 
possibilidade de investir em um de dois projetos 
mutuamente exclusivos, A ou B. Cada um deles exige 
investimento inicial de $ 10.000 e ambos devem gerar 
entradas de caixa anuais iguais durante 15 anos.
� Como administrador financeiro, você recebeu a estimativa 
pessimista, a mais provável e a otimista das entradas 
anuais de caixa de cada projeto, de acordo com a tabela a 
seguir.
6 Exemplo pág. 365
Seção 3
Risco em Investimentos
Análise de Sensibilidade
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Projeto A Projeto B
Investimento Inicial R$ 10.000 R$ 10.000
Entradas de Caixa
 Pessimista R$ 1.500 R$ 0
 Mais provável R$ 2.000 R$ 2.000
 Otimista R$ 2.500 R$ 4.000
Amplitude R$ 1.000 R$ 4.000
Cenários
 Pessimista R$ 1.409 (R$ 10.000)
 Mais provável R$ 5.212 R$ 5.212
 Otimista R$ 9.015 R$ 20.424
Amplitude R$ 7.606 R$ 30.424
Valores Presentes Líquidos
Seção 3
Risco em Investimentos
Simulação
� Simulação é um enfoque comportamental com base 
estatística que aplica distribuições de probabilidades 
predeterminadas, juntamente com a geração de números 
ao acaso, para estimar resultados com risco.
� O uso de computadores tornou economicamente viável o 
emprego da simulação, e o resultado obtido é uma 
excelente base de tomada de decisões.
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Seção 3
Risco em Investimentos
Projetos Internacionais
� O risco cambial é o risco de que uma variação 
inesperada da taxa de câmbio reduza o VPL dos fluxos de 
caixa de um projeto.
� No curto prazo, boa parte desse risco pode ser coberta 
com o uso de instrumentos financeiros tais como 
contratos futuros e opções de câmbio.
� O risco cambial de longo prazo pode ser minimizado 
financiando-se o projeto no todo ou em parte em moeda 
local.
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Seção 3
Risco em Investimentos
Projetos Internacionais
� É muito mais difícil obter proteção contra o risco político, 
uma vez implementado um projeto.
� Um governo estrangeiro, especialmente de países 
subdesenvolvidos ou em vias de desenvolvimento, pode 
bloquear a repatriação de lucros e até mesmo se apossar 
dos ativos da empresa.
� Uma das maneiras de levar em conta esses riscos é 
ajustar a taxa utilizada para descontar os fluxos de caixa –
ou, melhor ainda, ajustando os fluxos de caixa do projeto.
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Seção 3
Risco em Investimentos
Projetos Internacionais
� Como boa parte do comércio entre fronteiras envolvendo 
empresas multinacionais se dá entre subsidiárias, também 
é importante determinar o impacto incremental líquido 
dos fluxos de caixa de um projeto sobre a empresa como 
um todo.
� Em conseqüência, é importante enfocar os projetos de 
investimento internacional de um ponto de vista 
estratégico, mais do que de um ponto de vista 
estritamente financeiro.
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Seção 3
Taxas de Desconto 
Ajustadas por Risco
� Taxas de desconto ajustadas por risco (TADR) são 
taxas de retorno que devem ser obtidas em certos 
projetos para remunerar os proprietários da empresa 
adequadamente, ou seja, para manter ou elevar o preço 
da ação.
� Quanto mais alto o risco de um projeto, mais alta a TDAR 
e menor o VPL de um projeto.
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( ) 01 1VPL FCTADR
FCn
t
t
t
−
+
=∑
=
Seção 3
Exemplo
� A Bennett Company deseja usar o enfoque da taxa de 
desconto ajustada por risco para determinar, de acordo 
com o VPL, se deve implantar o projeto A ou o projeto B. 
A administração da empresa, depois de muita análise, 
atribuiu um ‘índice de risco’ – beta – de 1,6 ao projeto A 
(taxa de desconto 14%) e de 1 ao projeto B (taxa de 
desconto de 11%). 
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Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Projeto A (42.000) 14.000 14.000 14.000 14.000 14.000 
Projeto B (45.000) 28.000 12.000 10.000 10.000 10.000 
 Fluxos de Caixa Relevantes
Exemplo pág. 372
Seção 3
Exemplo
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Ano Projeto A Projeto B
0 (R$ 42.000) (R$ 45.000)
1 R$ 14.000 R$ 28.000
2 R$ 14.000 R$ 12.000
3 R$ 14.000 R$ 10.000
4 R$ 14.000 R$ 10.000
5 R$ 14.000 R$ 10.000
VPL R$ 6.063 R$ 9.798
Fluxos de Caixa
A equação de cálculo do Valor Presente Líquido:
= VPL(taxa; FC1:FCn)-FC0
Seção 3
Diversificação de Investimentos
� Como observado em Administração Financeira I, os 
investidores devem aplicar em carteiras diversificadas, 
porque não são remunerados por assumirem risco 
diversificável.
� Como as empresas podem ser vistas como carteiras de 
ativos, também poderia parecer importante que 
aplicassem em carteiras diversificadas de ativos.
� Surpreendentemente, porém, as evidências empíricas 
indicam que o valor da empresa não é afetado por essa 
diversificação.
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Seção 3
Comparação de Projetos com 
Durações Diferentes
� Se os projetos forem independentes, a comparação de 
projetos com durações diferentes não é importante.
� Mas, quando projetos de durações diferentes são 
mutuamente exclusivos, o impacto de durações 
diferentes deve ser levado em conta, porque não 
produzem benefícios por períodos comparáveis.
� Isso é particularmente importante quando se exige a 
continuação dos serviços dos projetos considerados.
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Seção 3
Exemplo
� A AT Company, uma emissora regional de TV a cabo, 
está avaliando dois projetos, X e Y. Os fluxos de caixa e 
os VPLs dos projetos, ao custo de capital de 10%, são:
17 Exemplo pág. 377
Ano Projeto X Projeto Y
0 (R$ 70.000) (R$ 85.000)
1 R$ 28.000 R$ 35.000
2 R$ 33.000 R$ 30.000
3 R$ 38.000 R$ 25.000
4 - R$ 20.000
5 - R$ 15.000
6 - R$ 10.000
VPL R$ 11.277 R$ 19.013
Fluxos de Caixa
Seção 3
Comparação de Projetos com 
Durações Diferentes
� Ignorando as diferenças de duração dos projetos, 
podemos verificar que os dois são aceitáveis (têm VPLs 
positivos). Além disso, se os projetos fossem 
mutuamente exclusivos, Y seria preferível a X. 
� Entretanto, é importante reconhecer
que, ao final de sua 
duração de três anos, Y deverá ser substituído ou 
renovado.
� Embora diversos enfoques existam para lidar com a 
situação de durações diferentes, apresentaremos uma 
técnica mais eficiente: o VPL anualizado.
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Seção 3
VPL Anualizado
� O enfoque do VPLA converte o VPL de projetos com 
durações diferentes em uma quantia anual equivalente 
(em termos de VPL) que pode ser usada para escolher o 
melhor projeto.
� O método de avaliação de investimento usando o VPLA 
consiste em:
– Calcular o VPL de cada projeto ao longo de sua duração usando o 
custo de capital apropriado.
– Dividir o VPL de cada projeto pelo FVPA ao custo de capital dado.
– Escolher o projeto com o VPLA mais alto.
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Seção 3
VPL Anualizado
Exemplo
� Calcular o VPL dos projetos X e Y a 10%. 
– VPLX = R$ 11.277; VPLY = R$ 19.013.
� Calcular o VPLA dos projetos X e Y.
– VPLAX = R$ 11.277/FVPA10%,3 anos = R$ 4.534
– VPLAY = R$ 19.013/FVPA10%,6 anos = R$ 4.366
� Escolher o projeto com o maior VPLA.
– Escolher o Projeto X.
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Seção 3
Opções Reais
� Opções reais são oportunidades implícitas em projetos 
de investimento que permitem aos administradores alterar 
seus fluxos de caixa e seu risco de modo a afetar a 
viabilidade do projeto (VPL).
� Opções reais também são conhecidas, em certos casos, 
como opções estratégicas.
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Seção 3
Opções Reais
� Alguns exemplos mais comuns de opções reais são:
– Abandono – opção de abandono de um projeto antes 
do final da sua duração;
– Flexibilidade – opção de adicionar flexibilidade às 
operações da empresa;
– Crescimento – opção de desenvolver projetos de 
expansão ou continuação;
– Oportunidade – opção de determinar quando diversas 
iniciativas em relação a um projeto devem ser tomadas.
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Seção 3
Racionamento de Capital
� Teoricamente, o racionamento de capital não deveria 
existir – as empresas deveriam aceitar todos os projetos 
que possuem VPLs positivos.
� No entanto, pesquisas têm mostrado que a administração 
impõe restrições internas de gastos para evitar níveis 
‘excessivos’ de financiamento.
� Portanto, o objetivo do racionamento de capital é 
selecionar os projetos, dentro do orçamento da empresa, 
que apresente o VPL mais alto ou a TIR mais alta.
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Seção 3
Racionamento de Capital
Exemplo
� A Tate Company, uma empresa do setor de plásticos em 
processo de rápido crescimento, tem diante de si seis 
projetos que competem por seu orçamento de $ 250.000. 
Os investimentos iniciais e as TIRs dos projetos são:
24 Exemplo pág. 382
Projeto Investimento inicial TIR VP dos FC VPL
A R$ 80.000 12% R$ 100.000 R$ 20.000
B R$ 70.000 20% R$ 112.000 R$ 42.000
C R$ 100.000 16% R$ 145.000 R$ 45.000
D R$ 40.000 8% R$ 36.000 -R$ 4.000
E R$ 60.000 15% R$ 79.000 R$ 19.000
F R$ 110.000 11% R$ 126.500 R$ 16.500
Seção 3
Racionamento de Capital
Enfoque na TIR
� Supondo que o custo de capital da empresa é de 10% e 
que ela tem um máximo de R$ 250.000 disponíveis para 
investimentos, de acordo com a TIR, a empresa deve 
optar pelos projetos B, C e E.
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Projeto TIR Investimento Inicial Investimento Acumulado
B 20% R$ 70.000 R$ 70.000
C 16% R$ 100.000 R$ 170.000
E 15% R$ 60.000 R$ 230.000
A 12% R$ 80.000
F 11% R$ 110.000
D 8% R$ 40.000
Seção 3
Racionamento de Capital
Enfoque VPL
� Se racionarmos o capital usando o enfoque do VPL e 
adotarmos as classificações geradas pela TIR, o VPL dos 
projetos escolhidos é de R$ 106.000.
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Projeto Investimento inicial TIR VPL
B R$ 70.000 20% R$ 42.000
C R$ 100.000 16% R$ 45.000
E R$ 60.000 15% R$ 19.000
Total R$ 230.000 R$ 106.000
Seção 3
Racionamento de Capital
Enfoque VPL
� Entretanto, se os classificarmos de tal maneira que o VPL 
seja maximizado, então poderemos usar todo o 
orçamento e elevar o VPL para R$ 107.000.
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Projeto Investimento inicial TIR VPL
A R$ 80.000 12% R$ 20.000
B R$ 70.000 20% R$ 42.000
C R$ 100.000 16% R$ 45.000
Total R$ 250.000 R$ 107.000
Seção 3
Questão para Discussão
� Em problemas de racionamento de capital, qual dos 
enfoques, TIR ou VPL, é melhor para avaliar e selecionar 
projetos de investimento?
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Seção 3
Exercícios
� Resolver os problemas 10-1, 10-2 e 10-3 do livro-texto 
referente ao impacto do risco nos investimentos.
� Resolver os problemas 10-4 e 10-5 do livro-texto referente 
à análise de sensibilidade.
� Resolver os problemas 10-8, 10-9 e 10-10 do livro-texto 
referente a taxas de desconto ajustadas por risco.
� Resolver os problemas 10-11, 10-12 e 10-13 do livro-texto 
referente à análise de projetos com diferentes durações.
� Resolver os problemas 10-15 e 10-16 do livro-texto 
referente ao racionamento de capital.
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Seção 3
Bibliografia
� Básica:
– Gitman, L. J. Princípios de Administração Financeira. 
10ª Ed. São Paulo: Pearson Addison Wesley, 2004. 
(Cap. 10).
– Assaf Neto, A. Finanças Corporativas e Valor. 2ª Ed. 
São Paulo: Atlas, 2005. (Cap. 17).
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